北鼎股份 

　　2025年業(yè)績(jī)快報(bào)點(diǎn)評(píng)：收入延續(xù)高增，費(fèi)用計(jì)提或影響短期利潤(rùn) 

　　投資建議：公司收入增長(zhǎng)亮眼，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)持續(xù)改善，盈利能力穩(wěn)步提升。參考快報(bào)我們調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司25-27年歸母凈利潤(rùn)為1.11/1.31/1.51億元(前值1.25/1.47/1.69億元)，EPS為0.34/0.40/0.47元(前值0.38/0.45/0.52元)，同比+59.0%/+18.2%/+16.1%。參考同行業(yè)可比公司，公司自主品牌定位中高端收入占比高，給予26年35xPE，目標(biāo)價(jià)為14元(前值15.2元)，維持“增持”評(píng)級(jí)。 　事件：公司2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入9.50億元，同比+26.0%，歸母凈利潤(rùn)1.11億元，同比+59.1%；其中2025Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2.99億元，同比+20.9%，歸母凈利潤(rùn)0.28億元，同比-9.7%。 　Q4自主品牌國(guó)內(nèi)高增引領(lǐng)，海外增速已有修復(fù)。25年北鼎自主品牌業(yè)務(wù)收入7.78億元，同比+32.6%，其中北鼎中國(guó)7.19億元，同比+37.6%，北鼎海外0.59億元，同比-8.2%；OEM/ODM業(yè)務(wù)1.72億元，同比+2.9%。25年Q4北鼎自主品牌業(yè)務(wù)收入2.70億元，同比+26.7%，其中北鼎中國(guó)2.48億元，同比+28.5%，北鼎海外0.22億元，同比+10.0%；OEM/ODM業(yè)務(wù)0.29億元，同比-15.5%。我們認(rèn)為北鼎中國(guó)在以舊換新等促消費(fèi)政策的積極效應(yīng)及公司自身策略優(yōu)化的共同作用下，成為公司增長(zhǎng)主引擎；北鼎海外盡管在外部關(guān)稅和內(nèi)部審慎策略等因素影響下，全年有所下滑但Q4已呈改善趨勢(shì)，OEM/ODM業(yè)務(wù)總體展現(xiàn)出較強(qiáng)韌性。 　全年盈利能力總體改善，Q4受一次性費(fèi)用計(jì)提影響。25年公司歸母凈利潤(rùn)為11.6%，同比提升2.4pct，主要受益于業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化帶動(dòng)的毛利率提升和期間費(fèi)用率的有效控制，公司全年盈利能力顯著提升。25Q4歸母凈利潤(rùn)9.2%，同比下滑3.1pct，我們預(yù)計(jì)利潤(rùn)短期波動(dòng)主因年底一次性費(fèi)用計(jì)提疊加去年同期高基數(shù)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，新品需求不及預(yù)期，政策變化風(fēng)險(xiǎn)。 

　　華蘭股份 

　　依托藥企客戶優(yōu)勢(shì)，深度布局AI制藥 

　　公司4Q25起持續(xù)加碼AI制藥，增資入股科邁生物、成立AI醫(yī)藥委員會(huì)等。我們認(rèn)為公司受益于卡式瓶組件2026年收入持續(xù)增長(zhǎng)，并看好AI賦能藥物研發(fā)的廣闊藍(lán)海市場(chǎng)，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。 　增資入股晶泰孵化的科邁生物，以客戶優(yōu)勢(shì)賦能參股企業(yè) 　全資子公司靈擎數(shù)智11M25增資2000萬(wàn)元入股蘇州科邁生物(交易后持股9.53%)并獲得優(yōu)先收購(gòu)權(quán)，我們看好本次入股合作：1)科邁生物是成立于2021年由晶泰科技與百奧賽圖聯(lián)合創(chuàng)辦的數(shù)字化抗體發(fā)現(xiàn)公司，標(biāo)的發(fā)展受益于股東技術(shù)融合，百奧賽圖對(duì)免疫學(xué)研究與濕試驗(yàn)有深刻的理解，晶泰科技在機(jī)器學(xué)習(xí)、AI蛋白質(zhì)生成、結(jié)構(gòu)預(yù)測(cè)上具備技術(shù)沉淀；2)華蘭股份（301093）作為覆蓋全球40多個(gè)國(guó)家、擁有1000余家藥企客戶的藥物封裝方案龍頭，將為科邁生物提供市場(chǎng)入口與客戶對(duì)接渠道，加速其商業(yè)化落地。 　看好公司布局AI制藥賽道 　弗若斯特沙利文預(yù)計(jì)全球AI賦能藥物研發(fā)市場(chǎng)由2023年119億美元增至2032年746億美元(復(fù)合增長(zhǎng)率22.6%)，受益于重視藥物創(chuàng)新、AIDD平臺(tái)日益成熟、制藥行業(yè)投入日益增加、支持性的監(jiān)管框架、管線多元化等。公司9M25成立全資子公司靈擎數(shù)智，11M25增資入股蘇州科邁生物，12M25成立AI醫(yī)藥專家委員會(huì)，成員包括劉軍(美國(guó)國(guó)家科學(xué)院院士，統(tǒng)計(jì)學(xué)背景)、孫茂松(歐洲科學(xué)院外籍院士，計(jì)算機(jī)背景)、趙宏(中國(guó)醫(yī)學(xué)科學(xué)院腫瘤醫(yī)院主任，醫(yī)學(xué)背景)，團(tuán)隊(duì)實(shí)力雄厚。隨平臺(tái)、專家團(tuán)隊(duì)組建，我們預(yù)計(jì)公司將利用客戶資源優(yōu)勢(shì)持續(xù)引入、完善、發(fā)展AI制藥平臺(tái)。 　受益于卡式瓶業(yè)務(wù)，2026年收入持續(xù)增長(zhǎng) 　我們預(yù)計(jì)公司2026年維持增長(zhǎng)：1)公司作為藥用膠塞龍頭，我們預(yù)計(jì)膠塞業(yè)務(wù)收入表現(xiàn)相對(duì)平穩(wěn)，收入增長(zhǎng)中樞5~15%；2)卡式瓶活塞轉(zhuǎn)A(3M25)與鋁蓋轉(zhuǎn)A(11M25)后，公司切入胰島素與GLP-1降糖藥的國(guó)產(chǎn)供應(yīng)鏈，2025年貢獻(xiàn)少量收入，隨著客戶拓展與訂單簽訂，我們預(yù)計(jì)卡式瓶組件2026年收入增量有望超過(guò)1億；3)“啟航車(chē)間”繼續(xù)開(kāi)發(fā)預(yù)灌封組件、COC/COP等新產(chǎn)品，預(yù)灌封組件產(chǎn)能規(guī)劃15億只活塞護(hù)帽，COC/COP組件產(chǎn)能規(guī)劃1000萬(wàn)支，此外公司搬遷擴(kuò)建重慶工廠、加速鋁蓋項(xiàng)目布局，未來(lái)補(bǔ)充現(xiàn)有產(chǎn)能、拓展西部市場(chǎng)。 　維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí) 　我們維持盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2025-27年歸母凈利1.1/1.3/1.6億元，給予2026年P(guān)E85x(可比公司26年均值22x，考慮AI制藥成長(zhǎng)潛力、在手訂單持續(xù)兌現(xiàn)、新切入胰島素供應(yīng)鏈帶來(lái)未來(lái)彈性空間、擴(kuò)建重慶工廠擴(kuò)充產(chǎn)能給予一定溢價(jià))，目標(biāo)價(jià)69.60元(前值39.46元，對(duì)應(yīng)25年1.1億歸母凈利潤(rùn)和60xPE)，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：募投達(dá)產(chǎn)不及預(yù)期，訂單進(jìn)展不及預(yù)期，產(chǎn)品質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)。 

　　中信證券 

　　越秀資本擬減持中信證券1%股份，實(shí)際影響相對(duì)有限 

　　投資要點(diǎn) 　事件：越秀資本（000987）發(fā)布公告，公司及控股子公司將通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)出售不超過(guò)中信證券總股本1%的股份。 　越秀資本系中信證券第二大股東，其持有的股份源于此前中信證券收購(gòu)廣州證券的換股。截至2026年1月16日，越秀資本及其控股子公司合計(jì)持有中信證券12.66億股股份，占中信證券總股本的8.54%(其中A股6.28%，H股2.66%)。本次減持后，越秀資本仍為中信證券持股5%以上股東，并繼續(xù)按照權(quán)益法核算剩余持股的投資收益。 　越秀資本減持潛在投資收益可觀。2020年3月11日，越秀資本及子公司通過(guò)交割廣州證券100%股份，獲得中信證券8.10億股A股，交易總價(jià)134.6億元。2021年，越秀資本合計(jì)出資15億元增持中信證券股權(quán)，持股比例達(dá)7.09%。2022年，越秀資本合計(jì)出資41.67億元參與中信證券配股與增持，持股比例升至8.14%。若不考慮其他二級(jí)市場(chǎng)增持及A/H價(jià)差，越秀資本對(duì)于中信證券平均持股成本約為15.1元/股，2026年1月16日中信收盤(pán)價(jià)對(duì)應(yīng)投資回報(bào)約為86%。 　中信證券股價(jià)短期或有擾動(dòng)，但我們預(yù)計(jì)實(shí)際減持規(guī)模有限。1)2024年11月12日，越秀資本曾公告稱擬通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)出售不超過(guò)中信證券總股本1%的股份，此后一周中信股價(jià)下跌7.8%，在大型券商中排名末位，落后于券商行業(yè)整體(下跌5.5%)。2)2024年減持公告發(fā)布后，越秀資本實(shí)際僅微量減持(僅于2025年7月高位減持H股326萬(wàn)股，對(duì)應(yīng)9431萬(wàn)港元)，我們預(yù)計(jì)當(dāng)前位置越秀資本減持意愿較低。且越秀資本本次減持所產(chǎn)生凈利潤(rùn)不超過(guò)2024年歸母凈利潤(rùn)的50%，我們預(yù)計(jì)頂格減持概率較低。 　越秀資本同步增持北京控股，我們預(yù)計(jì)其減持中信主要出于投資收益考量。1月16日，越秀資本同步公告稱擬使用不超過(guò)10億元的自有資金，通過(guò)港股通在二級(jí)市場(chǎng)買(mǎi)入北京控股港股股票。越秀資本表示，公司看好北京控股的未來(lái)發(fā)展前景，為優(yōu)化公司資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)，提升長(zhǎng)期資產(chǎn)價(jià)值，擬進(jìn)一步增持北京控股股份，提升持股比例。我們預(yù)計(jì)本次增持將為公司帶來(lái)良好的投資收益。我們認(rèn)為，越秀資本本次減持中信證券主要出于兌現(xiàn)投資收益、回收資金用于優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的目的，并非出于對(duì)于中信證券基本面的考量。 　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：2026年以來(lái)市場(chǎng)交投情緒火熱，結(jié)合公司2025年業(yè)績(jī)快報(bào)情況，我們維持此前盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2025-2027年的歸母凈利潤(rùn)為301/318/334億元，同比分別+38%/+6%/+5%，對(duì)應(yīng)2025-27年P(guān)B為1.35/1.27/1.20倍。公司龍頭地位穩(wěn)固，盈利能力遠(yuǎn)高于行業(yè)平均水平，經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健且各項(xiàng)業(yè)務(wù)均排名行業(yè)前列，應(yīng)享有一定估值溢價(jià)。維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：交易量持續(xù)走低，權(quán)益市場(chǎng)大幅波動(dòng)。 

　　東陽(yáng)光 

　　首次覆蓋報(bào)告：致力于推廣液冷解決方案，正式進(jìn)軍智能機(jī)器人領(lǐng)域 

　　給予“增持”評(píng)級(jí)。預(yù)計(jì)公司2025/26/27年EPS為0.45/0.57/0.65元。結(jié)合同行可比公司估值，給予公司26年61倍PE估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)34.77元。 　公司是華南地區(qū)唯一擁有完整氟氯化工產(chǎn)業(yè)鏈的生產(chǎn)企業(yè)。公司是華南地區(qū)唯一擁有完整氟氯化工產(chǎn)業(yè)鏈的生產(chǎn)企業(yè)。2025年，公司直接取得及通過(guò)購(gòu)買(mǎi)同行配額等方式，最終擁有約6萬(wàn)噸配額，穩(wěn)居國(guó)內(nèi)第一梯隊(duì)。同時(shí)，公司擁有自主研發(fā)的核心技術(shù)，具備區(qū)域、客戶資源、產(chǎn)業(yè)鏈及技術(shù)等核心競(jìng)爭(zhēng)力，并積極儲(chǔ)備第四代制冷劑技術(shù)。 　公司正式進(jìn)軍智能機(jī)器人領(lǐng)域。25H1，在武漢市政府支持下，由公司牽頭、聯(lián)合上海智元、北武院以及靈初智能，于武漢共同投資成立光谷東智，公司正式進(jìn)軍智能機(jī)器人領(lǐng)域。通過(guò)本次合作，將充分發(fā)揮公司豐富的行業(yè)運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)與海量行業(yè)數(shù)據(jù)、上海智元的全棧式技術(shù)能力、北武院的AI算法優(yōu)勢(shì)及靈初智能的端到端模型開(kāi)發(fā)能力的各方優(yōu)勢(shì)，形成了從數(shù)據(jù)采集、模型訓(xùn)練到應(yīng)用開(kāi)發(fā)的完整閉環(huán)，全力打造國(guó)際領(lǐng)先、應(yīng)用場(chǎng)景多元豐富的人形機(jī)器人數(shù)據(jù)采集中心，為解決機(jī)器人應(yīng)用端最后一公里的難題提供了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。 　公司為客戶提供整體散熱解決方案。25H1，公司憑借著提前對(duì)冷板式液冷和浸沒(méi)式液冷進(jìn)行戰(zhàn)略布局的優(yōu)勢(shì)，與中際旭創(chuàng)（300308）共同成立了合資公司深度智冷，雙方集中優(yōu)勢(shì)力量與資源，共同布局千億數(shù)據(jù)中心液冷市場(chǎng)。深度智冷將聚焦液冷部件、液冷解決方案、液冷技術(shù)開(kāi)發(fā)以及大客戶資源拓展等，提供芯片端散熱到系統(tǒng)級(jí)散熱整體解決方案，致力于從芯片端向全領(lǐng)域散熱場(chǎng)景拓展，并通過(guò)整合數(shù)據(jù)中心散熱產(chǎn)品全鏈路資源，為客戶提供整體散熱解決方案。 　風(fēng)險(xiǎn)提示。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)；政策性風(fēng)險(xiǎn)；研發(fā)投入風(fēng)險(xiǎn)；項(xiàng)目投資風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)周期性風(fēng)險(xiǎn)。 

　　長(zhǎng)江電力 

　　非經(jīng)收益助力業(yè)績(jī)表現(xiàn)，利差高位彰顯投資價(jià)值 

　　事件描述 　公司發(fā)布2025年度業(yè)績(jī)快報(bào)公告：2025年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入858.82億元，同比增長(zhǎng)1.65%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)341.67億元，同比增長(zhǎng)5.14%。 　事件評(píng)論 　四季度下游來(lái)水轉(zhuǎn)豐，全年業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)。2025年，烏東德水庫(kù)來(lái)水總量約1051.35億立方米，較上年同期偏枯6.44%；三峽水庫(kù)來(lái)水總量約3962.68億立方米，較上年同期偏豐5.93%。得益于下游電站來(lái)水偏豐，2025年公司完成發(fā)電量3071.94億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)3.82%，圓滿完成年初3000億千瓦時(shí)的發(fā)電量目標(biāo)，且超額完成2.40%。其中，四季度烏東德水庫(kù)來(lái)水總量同比偏枯7.96%，三峽水庫(kù)來(lái)水同比偏豐59.69%，受此影響，四季度公司完成發(fā)電量720.68億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)19.93%。從電量結(jié)構(gòu)上來(lái)看，烏東德/白鶴灘/溪洛渡/向家壩/三峽/葛洲壩（600068）電站四季度發(fā)電量分別同比-14.16%/-5.5%/+6.81%/+6.35%/+78.78%/+38.15%，上下游電站來(lái)水表現(xiàn)分化明顯。整體而言，得益于下游的豐沛來(lái)水，四季度電量實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)，帶動(dòng)公司四季度實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)49.17億元，同比增長(zhǎng)8.71%；此外，四季度公司確認(rèn)非經(jīng)常性收益10.57億元，我們推測(cè)主因或系公司對(duì)于四季度完成上市的參股公司南網(wǎng)數(shù)字（301638）的核算方式發(fā)生變化影響，公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)59.74億元，同比增長(zhǎng)33.61%。全年來(lái)看，公司發(fā)電量實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)，同時(shí)在來(lái)水改善背景下，公司參股投資收益同樣有望貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽浚?025年公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)341.67億元，同比增長(zhǎng)5.14%，扣非歸母凈利潤(rùn)331.24億元，同比增長(zhǎng)1.90%。 　蓄能高位，有望保障后續(xù)電量表現(xiàn)。2025年四季度以來(lái)，隨著秋汛的開(kāi)啟主要流域來(lái)水明顯轉(zhuǎn)豐，從水庫(kù)蓄水來(lái)看，截至12月31日，向家壩/溪洛渡/烏東德/三峽水庫(kù)上游水位分別為379米/599米/974米/171米，同比分別+4米/+3米/+2米/+2.5米，主要水庫(kù)的豐沛蓄水將為后續(xù)公司電量表現(xiàn)提供有力支撐。 　延續(xù)高額分紅承諾，紅利典范長(zhǎng)期看好。2025年8月14日，公司披露2026-2030年股東分紅回報(bào)規(guī)劃的公告：2026年至2030年每年度的利潤(rùn)分配按不低于當(dāng)年合并報(bào)表中歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)的70%進(jìn)行現(xiàn)金分紅。本次分紅承諾恰逢上一輪分紅承諾到期，延續(xù)高比例的分紅承諾彰顯出上市公司對(duì)于股東回報(bào)的高度重視。此外，2025年8月22日三峽集團(tuán)披露發(fā)布表示將在未來(lái)一年內(nèi)進(jìn)行不低于40億不高于80億元的增持計(jì)劃，彰顯出對(duì)公司長(zhǎng)期發(fā)展的信心和中小股東的重視。截至1月13日，長(zhǎng)江電力（600900）的預(yù)期股息率與十年期國(guó)債到期收益率之差達(dá)到2023年以來(lái)的96%分位數(shù)，從息差維度公司投資性價(jià)比進(jìn)入到極高的水平。若按照“十五五”初期2026-2027年預(yù)期平均業(yè)績(jī)測(cè)算，公司股息率將達(dá)到3.70%，我們堅(jiān)定看好公司作為穩(wěn)健紅利典范的長(zhǎng)期投資價(jià)值。 　投資建議與估值：根據(jù)最新財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，我們調(diào)整公司盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2025-2027年對(duì)應(yīng)EPS分別為1.40元、1.43元和1.46元，對(duì)應(yīng)PE分別為19.59倍、19.12倍和18.71倍。維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示 　1、電價(jià)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)； 　2、來(lái)水不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。 

　　隆鑫通用 

　　系列點(diǎn)評(píng)九：2025年業(yè)績(jī)高增，2026年無(wú)極再啟新程 

　　事件概述。公司披露2025年年度業(yè)績(jī)預(yù)告，公司預(yù)計(jì)2025年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)16.5-18.0億元，同比增長(zhǎng)47.2%-60.5%；預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)16.0-17.5億元，同比增長(zhǎng)46.0%-59.7%。 　資產(chǎn)處置損失等外部因素?cái)_動(dòng)2025Q4業(yè)績(jī)無(wú)極增勢(shì)強(qiáng)勁帶動(dòng)全年業(yè)績(jī)高增。根據(jù)測(cè)算，2025Q4公司單季度歸母凈利潤(rùn)中樞為1.5億元，同比-33.6%，環(huán)比-70.6%，扣非凈利潤(rùn)中樞為1.5億元，同比-42.3%，環(huán)比-70.4%。2025Q4公司在處置遵義金業(yè)機(jī)械、意大利C.M.D公司和珠海隆華直升機(jī)科技有限公司股權(quán)形成損失，計(jì)提對(duì)珠海隆華借款及往來(lái)款減值，疊加公司各園區(qū)展廳與整體辦公環(huán)境升級(jí)改造一次性支出，以及人民幣匯兌損失等多重因素影響下，2025Q4業(yè)績(jī)承壓。全年來(lái)看，公司憑借摩托車(chē)與通用機(jī)械主業(yè)的規(guī)模穩(wěn)健增長(zhǎng)，以及無(wú)極系列產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的持續(xù)優(yōu)化，帶動(dòng)綜合盈利能力穩(wěn)步提升，最終整體業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)。 　員工持股計(jì)劃落地核心團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定性進(jìn)一步增強(qiáng)。2025年12月公司發(fā)布員工持股計(jì)劃，本期持股計(jì)劃的規(guī)模預(yù)計(jì)不超4億元，以2025年12月24日收盤(pán)價(jià)計(jì)算約2,594萬(wàn)股，占總股本1.3%。2026/2027/2028年分別歸屬40%/30%/30%，以2025年為基數(shù)，2026-2028年公司層面業(yè)績(jī)考核條件為:自主品牌營(yíng)收分別增長(zhǎng)15%/30%/50%，營(yíng)收增長(zhǎng)10%/20%/30%，歸母凈利增長(zhǎng)10%/20%/30%。任一考核年度，自主品牌目標(biāo)達(dá)成且營(yíng)收利潤(rùn)達(dá)成其一即可實(shí)現(xiàn)考核達(dá)標(biāo)。我們認(rèn)為本次員工持股計(jì)劃深度綁定核心人員相關(guān)利益，能夠加固公司核心團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定性，激發(fā)積極性和創(chuàng)造力。 　中大排摩托車(chē)邁向全球無(wú)極品牌貢獻(xiàn)主要力量。公司中大排摩托車(chē)2024年和2025年銷(xiāo)量分別為10.8/14.1萬(wàn)輛，同比+43.1%/+31.2%，其中出口銷(xiāo)量為5.1/9.0萬(wàn)輛，同比+24.8%/+76.9%，無(wú)極品牌貢獻(xiàn)主要力量。無(wú)極品牌在歐洲市場(chǎng)加速突破，2025年1-11月西班牙銷(xiāo)量1.5萬(wàn)輛，同比+80.7%，穩(wěn)居第4名，超越光陽(yáng)，明星車(chē)型DS900X增長(zhǎng)強(qiáng)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)量0.5萬(wàn)輛，位居單車(chē)型第五名；意大利市場(chǎng)2025年1-11月銷(xiāo)量同比+96.5%，位居第6名，超越寶馬，踏板車(chē)型SR16銷(xiāo)量為5,309輛，成為當(dāng)?shù)刈顣充N(xiāo)的國(guó)產(chǎn)車(chē)型。 　投資建議：公司多業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)力驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)，公司無(wú)極品牌產(chǎn)品端+渠道端雙重?cái)U(kuò)展，量利共振加速成長(zhǎng)。預(yù)計(jì)公司2025-2027年?duì)I收201.6/234.1/270.5億元，歸母凈利潤(rùn)17.7/23.2/27.1億元，EPS為0.86/1.13/1.32元，對(duì)應(yīng)2026年1月16日15.10元/股收盤(pán)價(jià)，PE分別18/13/11倍，維持“推薦”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：控股股東重整進(jìn)展不及預(yù)期；公司產(chǎn)品銷(xiāo)量不及預(yù)期；海外拓展不及預(yù)期；匯率波動(dòng)等。 

　　嘉元科技 

　　銅箔業(yè)務(wù)困境反轉(zhuǎn)，投資恩達(dá)通進(jìn)軍光模塊 

　　概況：高端鋰電銅箔一梯隊(duì)公司，25Q1業(yè)績(jī)拐點(diǎn)初現(xiàn) 　公司主營(yíng)鋰電銅箔，主要客戶為寧德時(shí)代（300750）等。公司主要產(chǎn)品為鋰電池銅箔、電子電路銅箔、高性能精密銅線，2025年H1占總收入的比例分別為84%/3.6%/12%。公司鋰電銅箔規(guī)模與技術(shù)均處于行業(yè)第一梯隊(duì)，是寧德時(shí)代鋰電銅箔的核心供應(yīng)商。 　公司21-24年因行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩增收不增利，2025Q1實(shí)現(xiàn)扭虧。盡管2021-2024年公司營(yíng)收持續(xù)增長(zhǎng)，但因行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩導(dǎo)致加工費(fèi)大跌，歸母凈利潤(rùn)逐年下滑并于2024年虧損。自2025年起，隨著訂單增加、產(chǎn)能利用率提升及加工費(fèi)回升，公司毛利率得以修復(fù)，當(dāng)年前三季度已成功扭虧為盈，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.41億元，盈利從底部回升。 　看點(diǎn)1：綁定大客戶+產(chǎn)品升級(jí)，助力銅箔業(yè)務(wù)業(yè)績(jī)修復(fù) 　公司以產(chǎn)能規(guī)模、產(chǎn)品升級(jí)與大客戶綁定三大優(yōu)勢(shì)為核心，構(gòu)筑了深厚的競(jìng)爭(zhēng)壁壘，驅(qū)動(dòng)鋰電銅箔業(yè)務(wù)持續(xù)實(shí)現(xiàn)盈利修復(fù)與增長(zhǎng)。產(chǎn)能方面，公司基地布局完善，產(chǎn)能利用率超90%，并憑借與寧德時(shí)代的深度綁定獲得長(zhǎng)期訂單保障；產(chǎn)品方面，極薄、高強(qiáng)等高附加值銅箔逐步放量，推動(dòng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化與毛利提升；行業(yè)方面，伴隨銅箔加工費(fèi)進(jìn)入修復(fù)通道，公司有望充分受益于量?jī)r(jià)齊升，進(jìn)一步釋放盈利彈性。 　看點(diǎn)2：參股恩達(dá)通，切入光模塊賽道，助力發(fā)展第二增長(zhǎng)極 　公司通過(guò)“股權(quán)轉(zhuǎn)讓+增資”方式投資5億元，獲得恩達(dá)通13.59%股權(quán)，正式切入光模塊賽道。恩達(dá)通聚焦高速互聯(lián)，具備800G光模塊批量交付能力，2024年發(fā)布1.6T光模塊產(chǎn)品，應(yīng)用于數(shù)據(jù)中心、算力中心等領(lǐng)域。當(dāng)前AI算力需求爆發(fā)帶動(dòng)高速光模塊需求，科技巨頭加碼AI基建，800G/1.6T光模塊成為市場(chǎng)主導(dǎo)，此次投資實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)多元化拓展，與公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)形成協(xié)同，提升抗風(fēng)險(xiǎn)能力與核心競(jìng)爭(zhēng)力。 　盈利預(yù)測(cè)&投資建議 　我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收96、124、153億元，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.6、4.0、6.1億元，25年扭虧為盈，26、27年yoy+552%、51%。 　我們選取銅箔公司德福科技（301511）、銅冠銅箔（301217），以及公司下游客戶寧德時(shí)代作為可比公司，根據(jù)一致預(yù)期，兩家公司2026/2027年平均PE估值為58、41X，公司PE估值在49、32X，考慮到現(xiàn)有業(yè)務(wù)成長(zhǎng)性+布局光模塊第二增長(zhǎng)曲線，上調(diào)為“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：新能源汽車(chē)及儲(chǔ)能市場(chǎng)需求不及預(yù)期，行業(yè)價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)加劇，光模塊等新業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期，公司過(guò)往收到監(jiān)管警示函風(fēng)險(xiǎn)，預(yù)測(cè)主觀性與假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)，公司前期漲幅過(guò)高風(fēng)險(xiǎn)