仙樂健康 

　　減值拖累盈利 激勵錨定成長 

　　投資建議：減值拖累盈利，激勵錨定成長，維持“強烈推薦”評級。公司25年利潤層面業(yè)績承壓，主要源自BF 個護業(yè)務剝離+經(jīng)營虧損拖累，疊加部分業(yè)務經(jīng)營費用前期集中投放。同時公司公布新一期員工持股+限制性股票激勵計劃，分別對利潤、收入層面進行考核。該機構認為隨著BF 個護業(yè)務剝離，公司未來進一步聚焦BF 主業(yè)，整體盈利有望觸底改善，同時激勵計劃為公司成長規(guī)劃方向。當前保健品行業(yè)整體保持較高景氣度，公司產(chǎn)品力扎實的同時積極提升創(chuàng)新與服務能力，未來國內(nèi)新興渠道及海外市場均有望實現(xiàn)加速發(fā)展，建議關注公司成長潛力及業(yè)績彈性。該機構預計25-26 年EPS 分別為0.41元、1.25 元，對應26 年估值19X，維持“強烈推薦”評級。

　　風險提示：需求疲軟、行業(yè)競爭加劇、稅收政策變動、成本上漲等 

　　天潤工業(yè) 

　　公司跟蹤報告：曲軸連桿核心供應商，北美電力風口迎騰飛機遇 

　　卡特彼勒/康明斯/濰柴核心供應商，切入北美缺電剛性需求市場：大型發(fā)動機發(fā)電機組作為數(shù)據(jù)中心備用電源的關鍵保障，正步入量價共振的上行周期。海外科技巨頭為確保算力供應穩(wěn)定，持續(xù)加大自備電廠投入，直接拉動發(fā)電機組需求快速增長。在此趨勢下，配套業(yè)務已成為驅動傳統(tǒng)板塊未來三至五年增長的核心動力。公司深度綁定濰柴、玉柴、卡特彼勒、康明斯等全球頭部廠商，全面融入內(nèi)燃機發(fā)電與備電供應鏈體系，充分受益行業(yè)結構性機遇。 　公司已實現(xiàn)技術產(chǎn)能雙重儲備，市場需求騰飛正當時：大型缸徑曲軸與連桿作為數(shù)據(jù)中心發(fā)電產(chǎn)品擴產(chǎn)關鍵環(huán)節(jié)，目前正處于產(chǎn)能制約階段。公司已布局五條大型曲軸生產(chǎn)線，另有兩條生產(chǎn)線預計于年底投產(chǎn)，屆時大機曲軸年產(chǎn)能將達3萬支，可充分承接全球市場增長需求。在連桿領域，公司擁有九條大機連桿專線，同時在建兩條產(chǎn)線，預計年底連桿年產(chǎn)能提升至70萬支。此外，公司規(guī)劃于2026年10月建成全球領先的1250KJ對擊錘鍛造產(chǎn)線，進一步鞏固供應鏈優(yōu)勢�；�于當前產(chǎn)能布局與行業(yè)需求，預計2027年公司大機曲軸與連桿業(yè)務市場規(guī)�？沙�15億元。該類產(chǎn)品平均單價及盈利水平顯著高于傳統(tǒng)品類，有望成為公司業(yè)績增長的核心驅動。 　依托泰國產(chǎn)能布局，客戶品類全球化布局突圍：海外市場方面，公司積極構建全球化產(chǎn)能體系，泰國工廠的建成投運將成為輻射全球市場的戰(zhàn)略支點，助力公司有效應對地緣政治波動，并為東南亞、北美、非洲等區(qū)域客戶提供就近配套服務。預計至2027年，海外收入占比有望提升至30%，其中發(fā)動機及發(fā)電機組配套業(yè)務將成為海外增長的主要動力。公司主業(yè)發(fā)展扎實穩(wěn)�。阂环矫�，商用車領域“出海+內(nèi)需”雙輪驅動，提供堅實業(yè)績支撐；另一方面，持續(xù)拓展高附加值產(chǎn)品布局，除天然氣發(fā)動機關鍵部件外，在輕量化曲軸連桿、電動轉向系統(tǒng)、空氣懸架、電驅橋及鋁合金輕量化部件等領域積極推進，進一步豐富產(chǎn)品結構，提升綜合競爭力。 　盈利預測：2025-2027年公司有望實現(xiàn)營業(yè)收入39.3、45.7、55.0億元，歸母凈利潤3.9、4.9、6.0億元，給予“推薦”評級。 　風險提示：下游需求不及預期；行業(yè)競爭加�。辉�材料價格波動等。 

　　科華數(shù)據(jù) 

　　跟蹤分析報告：算力驅動，數(shù)據(jù)中心向好發(fā)展 

　　2026年北美AI基建維持高景氣、亞太地區(qū)AI發(fā)展仍有較大空間。近期，META、谷歌、微軟、亞馬遜等北美4大云廠商陸續(xù)發(fā)布財報、披露2026年capex指引。META指引2026年capex1150~1350億美元、YoY+59~87%；谷歌指引2026年capex1750~1850億美元、YoY+91~102%；亞馬遜指引2026年capex2000億美元、YoY+53%；微軟2025年自然年capex合計1180億美元；若假設微軟2026年capex同比持平、則4家2026年合計capex有望達6000億美元以上、同比增長約50%。據(jù)中國信通院，亞太地區(qū)AI支出預計以28.9%復合增速于2027年達907億美元。我國“十五五”規(guī)劃首次明確“適度超前”進行新基建，據(jù)CNNIC，2025年我國建成萬卡智算集群42個，智能算力規(guī)模超過1590EFLOPS。 　新能源業(yè)務增長勢頭強勁，數(shù)據(jù)中心穩(wěn)步提升，海外業(yè)務有所回升。從行業(yè)分類來看，2025年上半年公司新能源、數(shù)據(jù)中心、智慧電能三大業(yè)務板塊營收分別為18.52億元、13.98億元、4.39億元，其中新能源業(yè)務營收占比從2024年的46.51%提升至49.62%，數(shù)據(jù)中心業(yè)務收入較往年同期有所提高。從業(yè)務區(qū)域來看，2020-2023年國外主營業(yè)務收入呈增長態(tài)勢，從3.1億元提升至9.77億元，2024年雖有所下降，但海外毛利率達39.28%，2025年上半年營收有所回升。 　堅持產(chǎn)品創(chuàng)新，兆瓦級UPS回應市場需求。科華數(shù)據(jù)（002335）推出MR33系列1.2MWUPS，配合集成化封裝設計，實現(xiàn)單機開關管數(shù)量減少57%，故障率減少47.2%，為市場提供更可靠的算力基底。同時為應對大模型訓練階段中“脈沖式高過載”現(xiàn)象，科華以高峰均功率比為設計基準，全方位強化過載能力，并且跳出傳統(tǒng)場景對動態(tài)響應速度提出了更嚴苛的要求。 　公司綁定優(yōu)質(zhì)客戶、積極推進數(shù)據(jù)中心業(yè)務開展。2025年9月，騰訊與科華聯(lián)合開發(fā)的彈性直流一體柜順利完成1000臺交付，該產(chǎn)品已在騰訊多個數(shù)據(jù)中心投入應用，為高密度算力基礎設施提供安全、高效、智能的電力保障。2025年8月，科華數(shù)據(jù)與壁仞科技、神州數(shù)碼（000034）簽署生態(tài)合作協(xié)議，共同構建“芯片-服務器-數(shù)據(jù)中心-算力服務”四位一體的產(chǎn)業(yè)生態(tài)閉環(huán)。2025年5月，科華數(shù)據(jù)與鵬銀數(shù)據(jù)舉行戰(zhàn)略合作簽約儀式，合作重點圍繞智能算力基礎設施共建、綠色能源創(chuàng)新應用及低碳數(shù)據(jù)中心解決方案三大方向展開，探索數(shù)據(jù)中心能效提升路徑，重點突破數(shù)據(jù)中心的能源效率瓶頸。此外，公司也密切關注海外算力市場，尤其是海外大客戶及其合作伙伴，并從UPS、HVDC、液冷等核心產(chǎn)品切入，積極推進產(chǎn)品標準認證，加速“出�！睉�(zhàn)略。 　投資建議：2026年全球AI基建仍維持高景氣、公司堅持產(chǎn)品創(chuàng)新不斷開拓優(yōu)質(zhì)客戶。我們預測公司2025-2027營業(yè)收入為92.71/127.03/165.45億元，歸母凈利潤為5.62/8.30/12.23億元，對應EPS1.09/1.61/2.37元。參考可比公司估值給予公司2027年30倍PE估值，給予目標市值366.90億元，對應目標價71.20元，維持“推薦”評級。 　風險因素：行業(yè)競爭加�。缓Ｍ鈽I(yè)務開拓不及預期 

　　巨星科技 

　　全球工具龍頭，行業(yè)觸底回暖，加速修復 

　　全球工具行業(yè)龍頭，手工具+電動工具+工業(yè)工具全覆蓋。公司是中國手工具行業(yè)龍頭、全球工具行業(yè)領先企業(yè)之一。公司主要從事手工具、電動工具、工業(yè)工具的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，產(chǎn)品線覆蓋家庭住宅維護、建筑工程、汽車維修、測量測繪及相關工業(yè)設備。2025年上半年三大板塊收入結構為：手工具約66%、電動工具11%、工業(yè)工具23%。 　美國降息周期+補庫周期共振驅動，工具行業(yè)需求上行。渠道商(家得寶、勞氏等)在2023年底收入與庫存增速拐點出現(xiàn)，2024、2025年收入增速持續(xù)快于庫存增速，主動去庫步入尾聲。行業(yè)層面，工具渠道庫存自2021年高點逐步回落，2024年年中去庫結束進入“弱補庫”，當前庫存處于較低水平。隨著利率下行帶動成屋銷量回暖，工具需求彈性逐步釋放。 　全球供應鏈布局+自有品牌深化策略顯著提升盈利質(zhì)量。公司擁有23個生產(chǎn)制造基地，分布于中國、越南、柬埔寨、泰國、美國、歐洲等地，形成了“全球采購、全球制造、全球分發(fā)”的能力。東南亞產(chǎn)能不斷擴張，用以優(yōu)化對美供應鏈、抵御國際關稅波動風險，并提升整體成本競爭力。自有品牌戰(zhàn)略成效顯著，WORKPRO、DURATECH、EverBrite等品牌在電商和線下市場表現(xiàn)突出，有效提升國際競爭力和毛利率。 　投資建議：我們預計公司2025-2027年實現(xiàn)營業(yè)收入148.98/178.26/212.54億元，歸母凈利潤26.1/31.4/37.3億元，對應PE分別16.4/13.7/11.5倍，維持“增持”評級。 　風險提示：地緣政治、匯率波動、原材料價格波動、海運費價格波動 

　　豪邁科技 

　　鑄造、機加一體化龍頭，受益輪胎、燃機、風電、機床景氣共振催化 

　　輪胎模具翹楚，機加+鑄造一體化布局打開發(fā)展空間 　公司以輪胎模具產(chǎn)業(yè)起家，向產(chǎn)業(yè)鏈上下游延伸的同時開辟了大型鑄件、數(shù)控機床和電加熱硫化機等新業(yè)務，實現(xiàn)多元化布局。借助鑄造、機加工的一體化協(xié)同優(yōu)勢，公司人均創(chuàng)收、人均創(chuàng)利實現(xiàn)持續(xù)增長。同時，公司樹立“改善即是創(chuàng)新，人人皆可創(chuàng)新”的管理理念，與基層員工共享發(fā)展成果，創(chuàng)始人張恭運上市后多次增持股份，核心高管團隊長期穩(wěn)定。2008-2024年，公司收入/歸母凈利潤CAGR分別達到21.0%/18.3%，經(jīng)營表現(xiàn)穿越周期。 　輪胎模具：全球龍頭地位穩(wěn)固，中資胎企海外擴產(chǎn)進入兌現(xiàn)期 　輪胎模具屬于輪胎產(chǎn)業(yè)的低值耗材，決定了輪胎花紋外觀與使用性能，胎企對供應商Know-how、品牌效應要求高。公司深耕輪胎模具產(chǎn)業(yè)多年，研發(fā)實力、成本交期優(yōu)勢顯著。截至2025年，公司全球市占率已超過30%。受益輪胎產(chǎn)品種類的加速迭代與下游胎企擴大資本開支建設新工廠，近3年公司輪胎模具業(yè)務呈現(xiàn)高景氣。往后看，大量中資胎企的海外工廠將陸續(xù)進入達產(chǎn)期，預計將拉動公司輪胎模具業(yè)務保持良好發(fā)展。 　大型零部件機械：燃機、風電景氣向好，擴產(chǎn)享受下游紅利 　公司的大型零部件機械業(yè)務以風電、燃氣輪機等鑄造件為主，可依需求靈活調(diào)配產(chǎn)能。燃氣輪機受北美AIDC發(fā)展驅動保持高景氣，公司的客戶GEV、西門子能源、三菱重工集體擴產(chǎn)，公司有望憑借卡位優(yōu)勢享受行業(yè)發(fā)展紅利。風電作為新能源電力發(fā)展前景廣闊，公司有望受益風電新增裝機上行�；�于對下游需求的看好，公司2025年開啟新一輪產(chǎn)能擴張，下半年6.5萬噸鑄件擴建項目已經(jīng)陸續(xù)投入使用，并新備案7萬噸鑄件產(chǎn)能，為后續(xù)發(fā)展儲備充足動能。 　機床：聚焦高端五軸機床，協(xié)同效應加速發(fā)展 　五軸機床是中高端制造業(yè)加工復雜曲面的重要設備，在政策紅利催化下進入發(fā)展快車道。公司機床研制使用多年，已形成立式加工中心、臥式加工中心、激光加工機床、功能附件等產(chǎn)品體系，下游包括模具、能源、3C、汽車制造等行業(yè)，產(chǎn)品性能已達到業(yè)內(nèi)領先水平。2024/2025H1，公司機床業(yè)務收入達到4.0/5.1億元，同比增長29.3%/145.1%，呈現(xiàn)快速發(fā)展態(tài)勢。 　硫化機：引領行業(yè)電加熱技術變革，打開第四成長曲線 　硫化是決定輪胎成品質(zhì)量的關鍵工序之一，需求規(guī)模保持穩(wěn)健增長。據(jù)QYResearch預測，全球市場有望從2024年的12.38億美元增長至2031年的16.29億美元。其中，電加熱屬于新的高效、節(jié)能減排硫化方式，契合輪胎產(chǎn)業(yè)環(huán)保法規(guī)趨嚴以及高檔產(chǎn)品占比提升的趨勢，以公司為代表的輪胎設備制造商加速電加熱硫化機產(chǎn)業(yè)化落地。往后看，公司電加熱硫化機有望憑借領先的競爭優(yōu)勢開拓更多客群市場。 　風險提示：制造業(yè)景氣波動，市場競爭加劇，匯率波動風險，原材料價格變化，新業(yè)務開拓放緩，盈利預測不及預期。 

　　天佑德酒 

　　堅定長期主義，積極布局新品 

　　事件： 　公司發(fā)布2025年度業(yè)績預告，預計2025年實現(xiàn)歸母凈利潤421.35~632.02萬元，同比下降85.00%~90.00%；實現(xiàn)扣非歸母凈利潤183.39~275.08萬元，同比下降92.79%~95.20%。 　根據(jù)計算，預計25Q4公司實現(xiàn)營收2.11億元以上，同比下降21.14%以內(nèi)；實現(xiàn)歸母凈利潤-0.18億元~-0.15億元，上年同期實現(xiàn)歸母凈利潤-0.15億元。 　受行業(yè)影響利潤有所下滑，營銷轉型持續(xù)深化 　公司2025年業(yè)績下滑，主要原因：①行業(yè)及需求端承壓：2025年白酒行業(yè)仍處深度調(diào)整期，宴席、商務等核心消費場景需求恢復不及預期，整體消費需求承壓，直接影響公司營收，預計全年營業(yè)收入同比下降13%以內(nèi)；②為穩(wěn)固品牌市場地位，公司持續(xù)保持高強度的市場投入,同時，銷售費用的降幅低于營收降幅，疊加營收下滑帶來的規(guī)模效應弱化，公司利潤空間被進一步收窄。 　聚焦產(chǎn)品迭代與渠道深耕，省外、海外打造新增長極 　一方面，公司在產(chǎn)品端聚焦核心需求持續(xù)發(fā)力，向大眾消費集中的百元價格帶傾斜資源，打造人之德、白青稞系列大單品，通過穩(wěn)定渠道激勵政策鞏固紅四星價盤，并依托福系列深耕宴席渠道打造新增長引擎；同時精準捕捉年輕化趨勢，推出28度檸檬風味、43度雪莉青稞酒等創(chuàng)新產(chǎn)品，線上動銷表現(xiàn)優(yōu)異，有效豐富了消費客群結構、擴大客群圈層。 　另一方面，營銷端從高舉高打轉向精準賦能，通過“醉美浪山節(jié)”等場景化活動、買酒送餐及宴席套餐植入進行消費者推廣，強化品牌與用戶的情感鏈接并直接拉動終端銷售；海外市場亦實現(xiàn)突破，Tashi青稞酒已進入美國Costco渠道試點銷售，為全球化布局奠定基礎。 　短期業(yè)績承壓，堅持長期主義韌性仍存 　公司在青海本土市場深耕多年，憑借深厚的品牌積淀與廣泛的渠道滲透，已構建起穩(wěn)固且忠誠的消費群體。面對行業(yè)調(diào)整，公司通過品類創(chuàng)新、場景拓展豐富產(chǎn)品矩陣，以多元布局對沖市場波動。展望未來，隨著白酒行業(yè)需求逐步修復，公司有望依托省內(nèi)基本盤提升市占率，同時推進省外渠道下沉與海外試點落地，為長期增長打開空間。 　風險提示：宏觀經(jīng)濟恢復不及預期，行業(yè)競爭加劇，新品推廣不及預期。 

　　中際旭創(chuàng) 

　　2025年業(yè)績預增點評：業(yè)績符合預期，看好公司在未來新場景下維持領先 

　　事件：中際旭創(chuàng)（300308）于1月30發(fā)布業(yè)績預增公告，公司預計2025年度歸母凈利潤為98~118億元，同比增長89.50~128.17%，扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤為97億元～117億元，同比增長91.38%～130.84%。 　匯兌損失、物料短缺影響下公司Q4仍錄得可觀增速。按公司指引的全年歸母凈利中值(108億元)計算，公司Q4單季實現(xiàn)歸母凈利36.7億元，同比增長158.53%，環(huán)比增長16.94%(公司2025Q1-Q3分別實現(xiàn)歸母凈利15.83億元、24.12億元，31.37億元)。公司業(yè)績預增公告中提到，公司受匯兌損失影響，財務費用同比上升，對業(yè)績增長產(chǎn)生一定負向影響。同時光通信行業(yè)總體需求增長較快，部分物料出現(xiàn)階段性提產(chǎn)瓶頸，也成為公司Q4業(yè)績增長的掣肘。 　看好公司在硅光+1.6T時代盈利能力持續(xù)提升。公司在2025Q3開始正式向重點客戶出貨1.6T，Q4上量更加迅速，同時硅光占比持續(xù)提升，尤其是1.6T中硅光占比較800G更高，對四季度毛利率提升起到了顯著作用。我們認為在26年內(nèi)，光模塊龍頭企業(yè)硅光占比、1.6T占比提升趨勢不變，將持續(xù)促進盈利能力提高。 　積極布局Scaleup市場，外延第二增長曲線。未來scale-up的帶寬有望達到scale-out的5-10倍，柜內(nèi)光連接產(chǎn)品有望產(chǎn)生較大的需求，公司預計在2027年開始起量。在scale-up的光連接場景中，可選方案包括可插拔光模塊、NPO和CPO等，公司客戶會在多種技術路徑中進行比選，選擇可靠性較強、技術較成熟、供應鏈生態(tài)更加開放，具備大規(guī)模交付能力的方案。公司在scale-out市場已經(jīng)積累了豐富的經(jīng)驗和技術工藝，具備大規(guī)模量產(chǎn)的能力，在硅光、相干等核心技術方面，都已經(jīng)有了較多積累，已具備scale-up光連接場景的復雜產(chǎn)品開發(fā)能力。公司稱有信心鞏固在scale-out市場的競爭優(yōu)勢，并爭取在新的應用場景依然能夠把握市場先機。目前公司已和部分重點客戶聯(lián)合開發(fā)定制化產(chǎn)品，預計26年有望送樣驗證，27年有望看到柜內(nèi)光連接產(chǎn)品的需求起量和大規(guī)模部署。 　投資建議：考慮到AI驅動下高端光模塊需求持續(xù)高企，我們預計公司在2025/2026/2027年分別實現(xiàn)營業(yè)收入396.40/793.00/1222.40億元，實現(xiàn)歸母凈利潤109.31/225.27/353.62億元，當前股價對應PE為58/28/18倍，維持“推薦”評級。 　風險提示：AI領域發(fā)展進度及需求不及預期，行業(yè)競爭加劇，國際地緣政治風險。 

　　天孚通信 

　　業(yè)績符合預期，1.6T光引擎和CPO、NPO產(chǎn)品放量可期 

　　投資要點： 　公司發(fā)布2025年業(yè)績預告。公司近期發(fā)布了2025年業(yè)績預告，2025年歸母凈利潤預計為18.8-21.5億元，同比增長40.0%-60.0%；扣非歸母凈利潤預計為18.3-21.1億元，同比增長39.2%-60.4%。按照業(yè)績預告中值，公司25Q4歸母凈利潤或實現(xiàn)5.5億，同比增長49.9%、環(huán)比下降2.8%。公司認為業(yè)績歸因得益于全球高速光器件產(chǎn)品需求穩(wěn)定增長疊加公司智能制造持續(xù)降本增效共同促進了有源和無源產(chǎn)品線營收增長。 　物料瓶頸逐漸緩解，1.6T光引擎將環(huán)比上量。海外CSP廠商在近期公布的財報中普遍對AI硬件資本開支指引樂觀，智能體工作流成為token消耗“殺手級應用”。英偉達在近期已經(jīng)順利切換以GB300NVL72為主的出貨結構，trendforce預計2026年GB300平臺占全球AI服務器機架出貨量的7到8成。目前英偉達已推出以800GinfiniBandConnectX8網(wǎng)卡搭配QuantumX800交換機以及800G以太網(wǎng)ConnectX9搭配SpectrumX6為主的1.6T(交換機側)端口解決方案。英偉達供應鏈方面1.6T光模塊競爭格局預計較800G無重大變化，公司作為光引擎重要合作伙伴享受量價齊升并有能力延伸至模塊代工。2025下半年以來，EML等光芯片短缺成為高速光模塊放量重要瓶頸，英偉達已向EML光芯片供應商進行了產(chǎn)能鎖定動作，我們認為公司光引擎業(yè)務2026起有望環(huán)比上量。 　公司通過FAU等核心無源組件定制和高效率耦合工藝成為英偉達CPO供應鏈重要玩家。英偉達已在Scaleout網(wǎng)絡推出了Quantum3450、Spectrum6810、Spectrum6800三款CPO交換機，網(wǎng)絡功耗下降、集群性能一致性、工作穩(wěn)定性被認為是主要賣點。Semianalysis認為天孚極有可能成為X800-Q3450CPO交換機FAU核心供應商，其核心優(yōu)勢在于強大的制造能力。而英偉達網(wǎng)絡也在GTC2025后將公司作為光纖、連接器和微光學的核心合作伙伴，負責ELS激光器與偏振的結合、光纖在硅光引擎的集成與維護，并將數(shù)據(jù)輸出到前面板等。我們認為，公司在CPO交換機的FAU、光引擎封測、ELS模組等均具有制造能力，單位價值量或持續(xù)提升。 　Scaleup側有望成為CPO/NPO主戰(zhàn)場，公司有源業(yè)務中長期有望看到更大的增長曲線。Semianalysis認為，考慮到Scaleup相比Scaleout采用CPO在TCO方面具有更顯著的優(yōu)勢，Scaleup光電合封的部署規(guī)模將大的多，影響也會更深遠。國內(nèi)方面騰訊認為NPO通過將OE引擎部署在靠近主芯片，具有低成本和低時延優(yōu)勢，同時尺寸更小、速率更快、降低部署運維工作量，已聯(lián)合阿里云等在ODCC發(fā)起3.2TNPO標準化項目。Intel在SC25的報告《Photonics Enabled Systems for the Disaggregated Era of Supercomputing and AI》中認為，RubinUltraNVL576由四個NVL144canister組成，每個canister通過正交PCB背板進行NVLINK互聯(lián)，四個canister則有望通過CPO/NPO技術實現(xiàn)互聯(lián)，每個GPU(按NVL576有144個GPU算)需要4.5個3.2TCPO/NPO光引擎。展望未來Scaleup超節(jié)點多廠商擴展到224GSERDES、500卡以上超節(jié)點，銅連接受限于距離物理極限，光電合封技術或為主流選擇。由于超節(jié)點形態(tài)下Scaleup的帶寬是Scaleout的9倍左右(例如GB300)，柜內(nèi)CPO/NPO的滲透帶來的彈性將遠大于Scaleout網(wǎng)絡。 　盈利預測和投資建議：考慮到2026年大客戶受益于北美資本開支1.6T光模塊需求強勁，2027年后Scaleout、ScaleupCPO/NPO相關收入有望起量，我們預計公司2025-2027年歸母公司凈利潤20.1/37.8/55.8億元(前次預測為20.4/34.8/45.2)，同比增長49.3%/88.6%/47.4%，不考慮港股發(fā)行攤薄等對應EPS為2.58/4.87/7.18元，2月9日收盤價對應PE分別為115.4/61.2/41.5，維持“買入-A”評級。 　風險提示：由于供應鏈和產(chǎn)能爬坡等因素公司在大客戶1.6T份額不及預期，行業(yè)CPO交換機出貨不及預期，公司在CPO交換機商業(yè)模式未確定導致受益價值量不及預期，英偉達ScaleupCPO/NPO推進不及預期等。 

　　新易盛 

　　2025年業(yè)績預增點評：業(yè)績略超預期，看好光模塊龍頭強者恒強 

　　事件：新易盛（300502）于1月30日發(fā)布業(yè)績預增公告，公司預計2025年度歸母凈利潤為94~99億元，同比增長231.24%～248.86%，扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤為93.67億元～98.67億元，同比增長231.02%～248.69%。 　公司Q4業(yè)績超預期。按公司指引的全年歸母凈利中值(96.5億元)計算，公司Q4單季實現(xiàn)歸母凈利33.23億元，同比增長175.53%，環(huán)比增長39.03%(公司2025Q1-Q3分別實現(xiàn)歸母凈利15.89億元、24.48億元，23.90億元)。公司受益于算力投資持續(xù)增長，高速率產(chǎn)品需求快速提升，公司預計銷售收入和凈利潤較上年同期大幅增加。此前25年三季度受到部分產(chǎn)品階段性出貨節(jié)奏變化的影響，銷售收入略降。從目前的市場需求及訂單情況看，預計2026年將持續(xù)保持高景氣度。 　看好公司在硅光+1.6T時代盈利能力持續(xù)提升。公司25Q4至2026年1.6T產(chǎn)品將處于持續(xù)放量的階段。硅光方面，公司硅光產(chǎn)品已有批量出貨，以目前看到的客戶端產(chǎn)品需求及訂單情況，公司預計明年硅光產(chǎn)品占比是明顯提升趨勢。我們認為在26年內(nèi)，光模塊龍頭企業(yè)硅光占比、1.6T占比提升趨勢不變，將持續(xù)促進盈利能力提高。 　2026-2027年AI光通信需求高景氣。根據(jù)財經(jīng)雜志，美國五大科技公司微軟、亞馬遜、谷歌、Meta、甲骨文的財報顯示，它們在2025年的資本支出總額將超過3700億美元，預計2026年資本支出將高于4700億美元，驗證了大廠對于算力的強勁需求。谷歌高管提到，算力需求必須在每半年內(nèi)翻倍，未來4到5年實現(xiàn)1000倍增長。同時臺積電宣布2026年資本開支預計為520億-560億美元(公司25年為409億美元)。臺積電還預計，2026年以美元計的銷售額將增長近30%，驗證了AI的景氣度。 　投資建議：考慮到AI驅動下高端光模塊需求持續(xù)高企，我們預計公司在2025/2026/2027年分別實現(xiàn)營業(yè)收入269.00/479.65/681.51億元，實現(xiàn)歸母凈利潤97.99/177.83/245.35億元，當前股價對應PE為40/22/16倍，維持“推薦”評級。 　風險提示：AI領域發(fā)展進度及需求不及預期，行業(yè)競爭加劇，國際地緣政治風險。 

　　萬辰集團 

　　業(yè)績預告利潤率上限超預期，單店拐點延續(xù)向上 

　　事件 　公司發(fā)布2025年業(yè)績預告，2025年公司整體營收500-528億元，同比增長54.66%-63.32%，其中2025Q4實現(xiàn)營收134.38-162.38億元，同比增長14.7%-38.6%。預計2025年歸屬于上市公司股東的凈利潤12.3億元-14億元，同比增長319.05%-376.97%(重組前)，其中25Q4實現(xiàn)歸母凈利潤3.75-5.45億元，同比增長79.43%-160.77%。預計2025年扣非凈利潤11.6億元-13.3億元，同比增長349.70%-415.61%(重組前)，其中25Q4扣非凈利潤3.54-5.24億元，同比增長94.51%-187.91%。 　投資要點 　收入增長強勁，利潤率持續(xù)領先，利潤上限超預期。2025年量販零食業(yè)務預計實現(xiàn)營業(yè)收入500億元-520億元，同比增長57.28%-63.57%，在較高基數(shù)上延續(xù)強勁勢頭，加回計提的股份支付費用后實現(xiàn)凈利潤22億元-26億元，凈利潤率為4.4%-5.0%。2025Q4量販零食業(yè)務營收138.42-158.42億元，同比增長19.72%-37.02%，公司作為行業(yè)規(guī)模第二的地位得到鞏固，且季度增速呈現(xiàn)韌性。加回計提的股份支付費用后25Q4實現(xiàn)凈利潤5.1-9.1億元，同比增長60%-186%。加回股份支付后Q4量販凈利率中值更提升至約4.7%，利潤率表現(xiàn)持續(xù)超預期。 　單店拐點確認，26年開店或將提速。經(jīng)過2024-2025年的密集開店與市場培育，一年以上的老店(2024上半年及以前開業(yè))業(yè)績平穩(wěn)/未出現(xiàn)單店下滑，24H2集中開設的新店(尤其是兩湖兩廣新市場門店)已度過爬坡期，2025Q3起全國單店收入環(huán)比企穩(wěn)回升，帶動公司整體單店模型迎來向上拐點。我們初步測算25Q4單店同比降幅較Q3收窄,隨著門店網(wǎng)絡密度階段性趨穩(wěn)，公司通過運營調(diào)整、營銷優(yōu)化及區(qū)域深耕，有效對沖了內(nèi)部加密分流和外部競爭的影響，門店終端GMV開始恢復健康增長，2026年開年以來在春節(jié)旺季推動下單店趨勢有望進一步向好，低基數(shù)下看好26全年單店實現(xiàn)增長，同時2026年將適當提高開店節(jié)奏，重點在于優(yōu)勢區(qū)域的加密及高線市場的突破。 　盈利預測與投資評級 　公司新店爬坡結束、拖累單店因素褪去，根據(jù)業(yè)績預告，我們略上調(diào)公司業(yè)績預測，預計2025/2026/2027年收入分別為525.79/673.65/808.73億元(原預測為510.98/610.79/684.85億元)，同比+62.64%/+28.12%/+20.05%，預計2025/2026/2027年歸母凈利潤分別為13.66/21.96/27.65億元(原預測為11.19/15.15/17.87億元)，同比+365.39%/+60.75%/+25.9%，三年EPS分別為7.23/11.62/14.64元，對應當前股價估值分別為29/18/14倍，維持“買入”評級。 　風險提示： 　食品安全風險；市場競爭加劇風險；原材料價格波動風險。