瀘州老窖

　　申萬宏源——厚積礪劍，蓄勢待發(fā)：瀘州老窖新周期進擊之路

　　投資評級與估值：預計公司2025-2027年歸母凈利潤分別為109.8、118.8、135.2億元，分別增長-18.5%、8.2%、13.8%；2025-2027年EPS分別為7.46、8.07、9.18元/股，公司2025-2027年盈利預測對應PE分別為14x、13x、12x。我們認為26年公司將迎來周期反轉，27年有望加速增長，26-27年有望迎來估值與業(yè)績雙擊，參考頭部白酒公司2017-2024年估值水平，給予27年20-25倍PE，對應市值空間2704-3380億，維持買入評級。 　我們認為，瀘州老窖（000568）在團隊能力、管理水平、激勵機制、品牌高度、產(chǎn)品結構、渠道能力六個方面有全方位的競爭優(yōu)勢，是白酒中的“六邊形戰(zhàn)士”。公司核心高管劉淼、林鋒出身銷售市場一線，具備豐富的營銷經(jīng)驗，前瞻判斷行業(yè)趨勢，持續(xù)積極打磨內功。公司薪酬管理市場化，且于2021年推出限制性股票激勵計劃，機制靈活激勵到位。公司擁有國窖1573和瀘州老窖雙品牌，全價格帶布局，高低度國窖1573與特曲/特曲60均具備成長潛力。公司渠道管理能力強，數(shù)字化水平領先，實現(xiàn)了精細化管控。 　短期來看，我們預計公司業(yè)績有望觸底，價格維持穩(wěn)定。我們預計25Q4公司或將進一步釋放報表壓力，降低渠道庫存，業(yè)績有望觸底。價格方面，25年老窖堅持控貨挺價策略，由于瀘州老窖在渠道的扁平化和數(shù)字化上的提前準備，管理到位，24年以來價格表現(xiàn)堅挺。 　預計2030年收入空間400億,其中高度國窖1573收入120億。中長期看，千元價格帶容量與GDP增量高度相關，假設2025-2030年GDP的CAGR為4.5%，假設2025-2030年人均可支配收入CAGR為4%，我們預計到2030年高度國窖1573收入空間120億。預計2030年低度國窖1573收入150億。我們認為行業(yè)未來低度化趨勢仍然顯著，當前華北(包括山東)市場貢獻了低度國窖1573主要收入，預計到2030年西南市場與華東市場低度國窖1573有望占到低度國窖1573整體收入一半，則低度國窖1573收入空間150億。預計2030年腰部產(chǎn)品收入100億。由于單品規(guī)模都不到30億，而200-400元市場規(guī)模大，集中度低，我們認為特曲60和老字號特曲5年維度都具備較高的成長空間。 　預計2030年業(yè)績空間173億，市值空間3466億。中性預期下，我們取2022-2024年凈利率均值為2030年凈利率水平，2030年預測凈利率為42.8%，對應凈利潤為173.3億。參考2017-2024年頭部白酒企業(yè)歷史估值情況，給予2030年20倍PE，對應市值空間3466億。 　股價表現(xiàn)的催化劑：經(jīng)濟上行，需求復蘇。 　風險提示：需求不及預期；市場競爭加��；食品安全事件。

　　興發(fā)集團

　　中泰證券——深度報告：循資源之基，啟材料新程

　　立足資源根基，邁向材料新程。公司以磷化工起家，同時積極布局有機硅和精細化工行業(yè)，目前已形成磷礦&化工&新材料平臺型布局。公司發(fā)展邏輯可視為“資源為根、大宗為干、新興為枝”的成長體系，其中磷礦等資源是穩(wěn)固發(fā)展的根，草甘膦、有機硅等周期大宗品是支撐規(guī)模的干，特種化學品、磷酸鐵/磷酸鐵鋰、黑磷等新興板塊是開枝散葉的果。公司依托資源與利潤持續(xù)投入研發(fā)，形成資源穩(wěn)基、周期提效、新興放量的協(xié)同成長格局，驅動企業(yè)由傳統(tǒng)周期化工向科技材料平臺加速轉型。 　磷礦石景氣延續(xù)支撐價格，“十五五”末磷礦權益產(chǎn)能有望實現(xiàn)翻番。磷礦石是公司賴以生存并持續(xù)壯大的核心資源基本盤，當前行業(yè)需求端受益于傳統(tǒng)農(nóng)需與新能源電池、儲能領域的雙輪驅動，整體保持穩(wěn)健增長(預計26年同比+7%)；供給端則受環(huán)保趨嚴、審批收緊、開采難度加大等多重約束，新增產(chǎn)能釋放有限(預計26年同比+6%)，判斷磷礦石供需格局仍將偏緊，行業(yè)高景氣有望持續(xù)。公司依托自有磷礦資源及礦電一體化構筑核心成本優(yōu)勢，同時積極擴大資源儲備與開采規(guī)模，據(jù)我們測算，2025-2030年公司磷礦石產(chǎn)能(含工程礦)分別為585/670/716/811/896/1111萬噸，預計“十五五”末磷礦權益產(chǎn)能有望實現(xiàn)翻番，量增價穩(wěn)邏輯清晰。 　雙主業(yè)周期筑底企穩(wěn)，望共振釋放盈利彈性。公司草甘膦(23萬噸)、有機硅(DMC30萬噸)兩大主業(yè)均已構建上游資源—關鍵原料—終端產(chǎn)品的完整一體化產(chǎn)業(yè)鏈，成本控制能力突出。當前兩大行業(yè)均處于周期偏底部，隨著供需格局持續(xù)優(yōu)化，產(chǎn)品價格進入回升通道：有機硅DMC價格已從1.1萬元/噸低點漲至1.4萬元/噸；草甘膦目前價格2.34萬元/噸，迎出口與春耕旺季，價格有望持續(xù)上行。按公司現(xiàn)有產(chǎn)能測算，產(chǎn)品價格每上漲1000元/噸，預計有機硅、草甘膦可分別增厚凈利潤2.26億元、1.73億元(均不含稅)。兩大周期主業(yè)同步修復、盈利共振釋放，有望為公司整體業(yè)績帶來向上彈性。 　錨定特種化學品+新能源兩大業(yè)務，成長板塊驅動產(chǎn)業(yè)升級。濕電子化學品：由興福電子主導，盈利能力優(yōu)異，近年來毛利率保持26%以上，已有6萬噸/年電子級磷酸、10萬噸/年電子級硫酸、3萬噸/年電子級雙氧水、5.4萬噸/年功能濕電子化學品產(chǎn)能。隨著集成電路國產(chǎn)化推進疊加顯示面板產(chǎn)能擴張，公司有望充分受益，構筑高端精細化工板塊重要盈利增長點。磷酸鐵：需求回暖疊加成本支撐，產(chǎn)業(yè)鏈迎來盈利修復窗口，行業(yè)開工率回升至80%以上。公司10萬噸/年產(chǎn)能已實現(xiàn)滿產(chǎn)，2026年擬新增15萬噸產(chǎn)能，有望迎來量利齊升。此外，公司同步布局磷酸二氫鋰(現(xiàn)有10萬噸/年，規(guī)劃擴至30萬噸/年)與磷酸鐵鋰(現(xiàn)有8萬噸/年，規(guī)劃擴至18萬噸/年)，進一步完善新能源材料“磷礦—磷酸—磷酸二氫鋰/磷酸鐵—磷酸鐵鋰”礦化材全產(chǎn)業(yè)鏈一體化布局，成長空間打開。 　盈利預測：公司作為磷化工行業(yè)龍頭，通過礦電一體化構筑成本優(yōu)勢，磷礦量增價穩(wěn)，周期+成長雙線布局，未來業(yè)績增長潛力充足，預計公司2025-2027年營業(yè)收入為288.2/316.8/331.5億元，歸母凈利潤為17.3/25.3/31.3億元，對應當前股價PE為28/19/15倍。首次覆蓋，給予“買入”評級。 　風險提示：原材料及產(chǎn)品價格波動；項目進展低于預期；競爭惡化；使用信息滯后或更新不及時風險。

　　恒生電子

　　國盛證券——年報業(yè)績符合預期，聚焦核心+持續(xù)控費積蓄增長動能

　　具體事件：1月27日，公司發(fā)布2025年度業(yè)績預告，2025年預計實現(xiàn)歸屬上市公司股東的凈利潤12.29億元，同比增加17.83%；預計實現(xiàn)扣非后歸母凈利潤10.05億元，同比增加20.45%，業(yè)績符合預期。 　年報業(yè)績符合預期，歸母凈利同比+17.83%。1)2025年年度公司實現(xiàn)營業(yè)總收入約57.86億元，同比下降12.08%左右，主要原因在于，相對收入的增長，公司更加關注收入質量的提升，公司主動優(yōu)化業(yè)務結構，將資源進一步聚焦到核心產(chǎn)品線，對非核心、非戰(zhàn)略且虧損的產(chǎn)品線進行戰(zhàn)略性收縮，為公司未來增長積聚動能。2)2025年預計實現(xiàn)歸屬上市公司股東的凈利潤12.29億元，同比增加17.83%；預計實現(xiàn)扣非后歸母凈利潤10.05億元，同比增加20.45%；主要原因系公司收入下降約12.08%，成本下降約13.12%，實現(xiàn)成本降幅超過收入降幅，同時公司聯(lián)營企業(yè)相關的投資收益增加。3)2025年年度公司一方面持續(xù)加強回款管理，另一方面加大了降本增效的管理力度，向管理要效益，積極推進人員隊伍的結構優(yōu)化，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額實現(xiàn)了增長。2025年年度實現(xiàn)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額約10.67億元，同比增加22.91%左右。 　基石業(yè)務穩(wěn)步發(fā)展，創(chuàng)新業(yè)務迎來新機遇。1)財富科技服務板塊：經(jīng)紀業(yè)務方面，新一代核心產(chǎn)品UF3.0簽約多家券商項目，并完成多家券商新一代項目POC測試。新一代系統(tǒng)上線方面，若干頭部券商項目已完成全量客戶切換上線。財富管理業(yè)務方面，核心產(chǎn)品市場拓展順利，綜合理財產(chǎn)品中標率持續(xù)提升。2)資管科技服務板塊：上半年受行業(yè)統(tǒng)一性改造需求下降影響，資管科技服務板塊核心產(chǎn)品收入同比有一定下降。投資交易領域，新一代投資交易系統(tǒng)O45在證券、保險資管、信托行業(yè)中標多家客戶。投資管理領域，新一代核心產(chǎn)品FC成功落地銀行、券商SDP柜臺，實現(xiàn)頭部金融機構突破。3)創(chuàng)新業(yè)務：云毅上半年經(jīng)營節(jié)奏整體平穩(wěn)，行業(yè)信創(chuàng)云引起行業(yè)客戶關注。云紀i私募新簽18家(含OPlus/CBS/數(shù)據(jù)中心)，OPlus中標保險資管新籌私募基金客戶。上半年恒云核心產(chǎn)品助力香港客戶完成核心交易結算系統(tǒng)升級，打造了中資券商核心交易系統(tǒng)升級又一標桿案例，香港資本市場活躍，創(chuàng)新較多，預計下半年恒云業(yè)務將有所回升。 　發(fā)布股權激勵計劃，彰顯公司發(fā)展信心。2025年8月，公司發(fā)布股權激勵計劃，向激勵對象授予的股票期權數(shù)量為1515.9萬份，約占股本總額1,891,767,477股的0.80%。股票期權的各年度業(yè)績考核目標如下：以2024年凈利潤為基數(shù)，2025年凈利潤同比增速不低于10%；以2025年凈利潤為基數(shù)，2026年同比增速不低于10%；以2026年凈利潤為基數(shù)，2027年同比增速不低于10%。目前2025年股權激勵目標已達成。 　維持“買入”評級。根據(jù)公司業(yè)績預告，考慮到金融機構IT開支節(jié)奏，以及公司股權激勵目標，我們預計2025-2027年營業(yè)收入分別為57.86/62.05/68.98億元，歸母凈利潤分別為12.29/13.98/15.82億元。維持“買入”評級。 　風險提示：核心產(chǎn)品收入不達預期；金融監(jiān)管加強；宏觀經(jīng)濟波動。

　　太陽紙業(yè)

　　申萬宏源——2025年業(yè)績快報點評：業(yè)績表現(xiàn)符合預期，體現(xiàn)經(jīng)營韌性

　　公司發(fā)布2025年業(yè)績快報，表現(xiàn)符合預期。2025年實現(xiàn)收入391.84億元，同比下滑3.8%，歸母凈利潤32.58億元，同比增長5.0%，扣非歸母凈利潤32.00億元，同比下滑1.1%；2025Q4實現(xiàn)收入102.48億元，同比增長5.1%，環(huán)比增長4.3%，歸母凈利潤7.58億元，同比增長18%，環(huán)比增長5.4%，扣非歸母凈利潤7.29億元，同比增長13.3%，環(huán)比增長3.1%。 　文化紙：價格觸底，漿價上行有望帶動文化紙企穩(wěn)改善。文化紙受需求疲軟及新增產(chǎn)能較多影響，價格持續(xù)創(chuàng)新低，根據(jù)卓創(chuàng)資訊（301299），2025Q4雙膠紙/銅版紙均價分別為4732/4752元/噸，分別同比-496/-682元/噸，分別環(huán)比-212/-419元/噸，預計2025Q4文化紙噸盈利環(huán)比有所回落。目前文化紙行業(yè)普遍虧損，且成本端漿價持續(xù)提漲，對文化紙價格構成支撐，近期文化紙行業(yè)發(fā)布3月200元/噸提價函，疊加3-5月為文化紙傳統(tǒng)招投標旺季，預計文化紙價格逐漸企穩(wěn)改善。 　箱板瓦楞紙：紙價延續(xù)提價，盈利估計小幅擴張。受國廢成本驅動，國內外供給收縮，以及需求旺季，2025Q4箱板瓦楞紙底部向上反彈，根據(jù)卓創(chuàng)資訊，2025Q4箱板紙/瓦楞紙均價分別為3809/3091元/噸，分別環(huán)比+307/+447元/噸，而同期國廢均價1790元/噸，環(huán)比+235元/噸，成品紙價格漲幅大于國廢，預計2025Q4箱板瓦楞紙盈利環(huán)比擴張，國內南寧新產(chǎn)能投產(chǎn)，估計Q4量增較為明顯，但考慮新產(chǎn)能爬坡，噸紙盈利相對穩(wěn)定，老撾基地同時受益美廢下行，估計盈利改善更為明顯。伴隨進口紙和國內供給逐漸縮量，及箱瓦紙需求自然增長，箱板瓦楞紙供需有望逐漸改善，且箱板瓦楞紙下游主要為消費相關，后續(xù)具備順周期向上彈性。 　漿類產(chǎn)品：盈利相對穩(wěn)定，后續(xù)漿價上行貢獻利潤增量。Q4以來木漿價格逐漸企穩(wěn)回升，根據(jù)卓創(chuàng)資訊，2025Q4闊葉漿/化機漿均價為4404/3820元/噸，環(huán)比+243/+6元/噸，但公司木漿主要對集團銷售，預計2025Q4造紙漿類產(chǎn)品盈利相對穩(wěn)定；溶解漿價格雖有小幅下降，但廣西具備木片資源優(yōu)勢，對沖價格影響，預計盈利相對穩(wěn)定。目前海外漿廠控產(chǎn)意愿強烈，國內木漿產(chǎn)能投放放緩，外盤漿價持續(xù)上行，預計2026Q1木漿盈利有望環(huán)比改善。 　中長期林漿紙一體化推進，增長潛力充足。1)林地：2011年公司建立高標準的組培、育苗基地進行樹種培育優(yōu)化，2017年開始大面積造林，2023年起老撾基地的林地種植邁入快車道。公司采取自營林和百姓合作林雙模式推進，短期內計劃每年新增1萬公頃以上的林地種植面積。2)漿紙：公司3.4萬噸特種紙項目已于2025年4月投產(chǎn)，南寧100萬噸包裝紙、30萬噸生活用紙及后加工生產(chǎn)線二期工程、40萬噸特種紙+50萬噸木漿，于2025H2陸續(xù)投產(chǎn)，14萬噸特種紙二期預計于2026Q1投產(chǎn)，此外山東顏店基地還有60萬噸化學漿+70萬噸高檔箱板紙產(chǎn)能規(guī)劃，新增項目有望奠定后續(xù)增長基礎，三大基地協(xié)同效應進一步強化。 　木漿價格持續(xù)上行，文化紙進入需求旺季，紙價逐漸企穩(wěn)改善。箱板瓦楞紙逐漸迎來供需拐點，盈利中樞上行。公司漿紙多品種布局對抗周期擾動，林漿紙一體優(yōu)化成本，逆周期產(chǎn)能投放收獲景氣改善紅利，卓越戰(zhàn)略眼光持續(xù)貢獻超額收益。公司為行業(yè)管理標桿、人才梯隊穩(wěn)健，團隊穩(wěn)定，凝聚力和員工自驅力強大，精益管理提升生產(chǎn)效率，成本控制優(yōu)于同行，新增產(chǎn)能投放持續(xù)增厚底部利潤。結合公司業(yè)績快報，我們略微下調公司2025-2027年盈利預測至32.58/37.18/42.18億元(前值為34.02/38.65/43.88億元)，分別同比增長5.0%/14.1%/13.4%，對應2025-2027年PE分別為15/13/11X，維持“買入”評級！ 　風險提示：造紙新增產(chǎn)能供給過剩，終端需求恢復緩慢。

　　柏楚電子

　　中信建投（601066）證券——激光設備系列報告：2025全年經(jīng)營表現(xiàn)優(yōu)秀，新增長引擎初步成型

　　核心觀點 　2025年全年公司營收、歸母凈利潤分別同比增長26.52%、25.59%，激光切割控制系統(tǒng)市場認可度穩(wěn)步提升，智能機器人業(yè)務實現(xiàn)增長，精密微加工業(yè)務獲得客戶認可，新增長引擎初步成型，經(jīng)營表現(xiàn)穩(wěn)健增長。公司立足激光切割領域，穩(wěn)居龍頭地位，持續(xù)拓寬護城河；在免示教焊接領域，公司進一步迭代方案、開拓客戶與下游場景，有望受益于免示教焊接機器人的規(guī)�；瘧�用；在精密加工領域，公司針對光伏、鋰電、脆性材料等多領域布局，打開遠期成長空間。 　事件 　公司發(fā)布2025年度業(yè)績快報，2025全年公司實現(xiàn)營收21.96億元，同比增長26.52%；歸母凈利潤11.09億元，同比增長25.59%；扣非凈利潤10.25億元，同比增長24.82%。 　單Q4來看，2025Q4公司實現(xiàn)營收5.76億元，同比增長32.55%；歸母凈利潤2.04億元，同比增長30.13%；扣非凈利潤1.81億元，同比增長40.15%。 　簡評 　2025全年經(jīng)營表現(xiàn)優(yōu)秀，新增長引擎初步成型 　傳統(tǒng)業(yè)務穩(wěn)健增長+新增長引擎初步成型，2025年公司經(jīng)營表現(xiàn)優(yōu)秀。收入端來看，2025年公司實現(xiàn)營收21.96億元，同比增長26.52%，公司持續(xù)加大技術研發(fā)及市場開拓的投入，激光切割控制系統(tǒng)市場認可度穩(wěn)步提升，智能機器人業(yè)務實現(xiàn)增長，精密微加工業(yè)務獲得客戶認可，新增長引擎初步成型，整體營收端實現(xiàn)穩(wěn)健增長。利潤端來看，2025年公司實現(xiàn)歸母凈利潤11.09億元，同比增長25.59%，對應歸母凈利率50.49%，同比-0.38pct；扣非凈利潤10.25億元，同比增長24.82%，對應扣非凈利率46.67%，同比-0.64pct。2025年整體費用率端保持穩(wěn)定，業(yè)績隨著營收規(guī)模增長表現(xiàn)優(yōu)秀，公司進一步拓展海外市場，優(yōu)化產(chǎn)品結構，推進精益化管理提升經(jīng)營效率，公司整體盈利能力穩(wěn)步提升。 　2025Q4單季度同比增速改善明顯，看好2026年經(jīng)營表現(xiàn)。單Q4來看，2025Q4公司實現(xiàn)營收5.76億元，同比增長32.55%；歸母凈利潤2.04億元，同比增長30.13%；扣非凈利潤1.81億元，同比增長40.15%。Q4單季度同比增速改善明顯，穩(wěn)健增長態(tài)勢持續(xù)，看好2026年經(jīng)營業(yè)績持續(xù)增長。 　以激光切割為基礎，智能焊接業(yè)務快速拓展 　公司持續(xù)推動現(xiàn)有技術平臺的優(yōu)化與升級，以傳統(tǒng)主業(yè)激光切割為基礎，持續(xù)拓展智能焊接下游，鋼結構下游滲透率提升，同時船舶、橋梁等下游需求有望放量，遠期看好焊接機器人產(chǎn)品落地進展。 �、偌す馇懈罘矫�，通過“軟硬件協(xié)同，智能化控制”實現(xiàn)更高級的自動化功能。通過異形件U肋掃描，助力橋梁鋼構行業(yè)生產(chǎn)更高效；通過圓管三面相貫孔切割，改善鍋爐管排傳統(tǒng)加工模式，進一步提升切割效率；推出新一代智能切割頭，通過鷹眼檢邊解放雙眼，通過智感邊界實現(xiàn)一鍵開啟全自動加工；推出二次開坡口系統(tǒng)，實現(xiàn)智能掃描定位，零件一鍵開坡口。中低功率市場中，2025年公司國內占有率維持領先；高功率市場中，公司在產(chǎn)品銷售，產(chǎn)品技術指標與使用性能等方面均實現(xiàn)新突破，且仍然保持高功率激光切割控制系統(tǒng)廠商國內第一的市場地位。 　②智能焊接方面，看好船舶、橋梁等下游需求放量，看好機器人相關產(chǎn)品加速落地。實現(xiàn)真正的多機聯(lián)動規(guī)劃，高效助力船舶、橋梁等行業(yè)；推出新一代高端視覺尋縫器，與多視覺模塊高度融合，可適用于各種類型的坡口識別，實現(xiàn)管管對接，有效解決狹窄焊縫加工困難、相機反光干擾等痛點問題；實現(xiàn)包括發(fā)那科在內的更多品牌機器人的適配工作。公司通過智能焊接離線編程軟件、智能焊縫跟蹤系統(tǒng)、智能焊接控制系統(tǒng)的成套解決方案，以期解決小批量、多種類非標工件的柔性加工場景下較難實現(xiàn)高度自動化痛點現(xiàn)狀，引領行業(yè)自動化升級。 �、劬�密加工方面，公司針對光伏、鋰電、脆性材料等多領域布局，打開遠期成長空間。采用先進的光學相干技術，通過測量檢測光從工件表面與匙孔底部反射回來的光程差(熔深)，實現(xiàn)對激光焊接過程中熔深的實時監(jiān)測和質量控制；針對光伏行業(yè)推出高效、精準的激光劃線和激光開槽解決方案，以高精度、高速度、高穩(wěn)定性的優(yōu)勢，助力光伏產(chǎn)業(yè)降本增效，推動清潔能源發(fā)展。 　投資建議 　預計2025-2027年公司實現(xiàn)歸母凈利潤分別為11.09億元、13.69億元、16.74億元，同比分別增長25.59%、23.53%、22.24%，對應PE分別為40.77x、33.01x、27.00x，維持“買入”評級。 　風險分析 　1)下游產(chǎn)業(yè)政策變化風險：公司業(yè)務與我國制造業(yè)產(chǎn)業(yè)政策相關度高，如果相關產(chǎn)業(yè)政策發(fā)生重大不利變化，將對公司經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生不利影響。 　2)關鍵技術人才流失風險：激光控制系統(tǒng)行業(yè)中，關鍵技術人才的培養(yǎng)和維護是競爭優(yōu)勢的主要來源之一，行業(yè)技術人才需要長期積累下游行業(yè)的應用實踐，才能提升產(chǎn)品研發(fā)和技術創(chuàng)新能力。隨著行業(yè)的變化，對行業(yè)技術人才的爭奪將日趨激烈。若公司未來不能在薪酬待遇、工作環(huán)境等方面持續(xù)提供有效的獎勵機制，將缺乏對技術人才的吸引力，同時現(xiàn)有核心技術人員也可能流失，這將對公司的生產(chǎn)經(jīng)營造成重大不利影響。 　3)公司新業(yè)務開展不及預期風險：公司近年來持續(xù)投入智能焊接、精密加工業(yè)務，若上述業(yè)務開展不及預期，將對公司盈利能力產(chǎn)生不利影響。 　4)盈利能力下降風險：激光切割控制系統(tǒng)領域近年來維持高利潤率，吸引了其他工業(yè)領域控制系統(tǒng)企業(yè)布局，若行業(yè)競爭加劇，或影響公司激光切割控制系統(tǒng)主業(yè)的盈利能力。

　　渝農(nóng)商行

　　中泰證券——“新動能”落地強化銀行競爭力，基本面改善空間較大

　　核心投資邏輯：“三大新動能”落地強化銀行未來競爭能力：1)數(shù)字驅動：渝農(nóng)商行（601077）重視科技創(chuàng)新并不斷賦能業(yè)務場景，以“數(shù)字化”改革驅動獲客模式由“點狀營銷”向“系統(tǒng)性營銷”轉變，將有提升銀行營銷、風控和貸后管理的質效，節(jié)約銀行費用成本與資金成本。2)產(chǎn)業(yè)鏈動：外部來看重慶市基建、產(chǎn)業(yè)發(fā)達，產(chǎn)業(yè)鏈豐富且融資需求較強，內部來看銀行網(wǎng)點眾多且下沉，能更好切入產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)推動戰(zhàn)略落地，打造“營銷邏輯”與“風控邏輯”，助力銀行擴表同時增強其創(chuàng)收能力。3)場景圈動：外部來看重慶市地廣人多，重視商圈等場景業(yè)務發(fā)展，對內來看銀行零售客戶、商戶數(shù)量較多，在當?shù)亟鹑跈C構占比較大，利好打造銀行展業(yè)新的“護城河”，交叉引流提高銀行獲客效率并帶來較大潛在收益。 　數(shù)字驅動：銀行重視科技創(chuàng)新，賦能業(yè)務推動“數(shù)字驅動”落地。1)“數(shù)字驅動”以“數(shù)字化”改革驅動獲客模式由“點狀營銷”向“系統(tǒng)性營銷”轉變，解決過去客戶營銷點狀分散、不成體系的弊端，通過“自上而下”和“自下而上”相統(tǒng)一的系統(tǒng)性營銷獲客模式可有效提升銀行營銷、風控和貸后管理的質效。2)銀行重視科技創(chuàng)新，科技人員數(shù)量與占比不斷提升，1H25為711人(占總員工比例為5.0%，較年初提升0.4pct)，通過科技賦能業(yè)務，一方面成本收入比回歸下行區(qū)間，另一方面線上客戶數(shù)量、交易額不斷提升，企業(yè)活期存款占比增加，同時也為“數(shù)字驅動”打造科技沃土。 　產(chǎn)業(yè)鏈動：“地緣優(yōu)勢”+“下沉網(wǎng)點”助推“產(chǎn)業(yè)鏈動”落地。1)“產(chǎn)業(yè)鏈動”一方面是“營銷邏輯”，通過產(chǎn)業(yè)鏈上下游發(fā)掘潛在客戶并開展客戶營銷，另一方面又是“風控邏輯”，通過產(chǎn)業(yè)鏈獲客形成風控預警機制，提升資產(chǎn)質量。戰(zhàn)略的落地可提高銀行獲客效率，促進存貸與中收的增長，亦能強化風控能力。2)區(qū)域β：地處重慶，“基建+產(chǎn)業(yè)”兩開花，金融需求旺盛，產(chǎn)業(yè)鏈豐富。2024年重慶市第二產(chǎn)業(yè)GDP占比為36.3%，其中工業(yè)、建筑業(yè)占比分別為27.7%、8.7%，在各行業(yè)中分別排名第一、第三。A、基建：3Q25重慶市基建投資完成額反超全國平均水平，同時全年總投資額、儲備項目均創(chuàng)新高，在戰(zhàn)略、政策的清晰規(guī)劃下，未來仍有增長空間。B、產(chǎn)業(yè)：傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)如汽車、摩托車增速仍較高，同時圍繞“33618”體系對未來產(chǎn)業(yè)規(guī)劃明確，潛力較大。C、金融需求：信貸增速在經(jīng)濟大省中僅次于江蘇與四川，企業(yè)信貸占比大、增速高，基建、產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢下未來增長確定性較強。D、產(chǎn)業(yè)鏈：制造業(yè)品類較多，汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)達，產(chǎn)業(yè)鏈豐富，“產(chǎn)業(yè)鏈動”戰(zhàn)略落地奠定外部環(huán)境基礎。3)銀行α：網(wǎng)點數(shù)量眾多且下沉，基本覆蓋重慶所有縣域。A、截至最新，渝農(nóng)商行在重慶市共有1724個分支機構，基本覆蓋重慶市38個行政區(qū)縣，顯著多于其他銀行。 　同時堅守“服務縣域經(jīng)濟”的戰(zhàn)略定位，縣域地區(qū)分支機構占比穩(wěn)定高于82%。而在主城區(qū)的分支機構數(shù)量同樣多于其他銀行，競爭優(yōu)勢不弱。B、截至2025年末，重慶市縣域地區(qū)制造業(yè)企業(yè)占比達57.4%，也包含部分規(guī)模較大的公司，因此分布更廣、更下沉的網(wǎng)點分布有助于渝農(nóng)商行觸達更多的縣域地區(qū)的制造業(yè)企業(yè)，助力推動“產(chǎn)業(yè)鏈動”落地。 　場景圈動：“場景經(jīng)濟發(fā)達”+“零售客戶充足”助推“場景圈動”落地。1)“場景圈動”即通過打造建設豐富的金融服務生態(tài)，賦能客戶同時打造銀行新“護城河”，其核心關鍵在于針對某一生態(tài)場景，如商圈、社區(qū)等，形成體系化的產(chǎn)業(yè)賦能輸出能力，構筑銀行核心競爭力。戰(zhàn)略的落地可通過交叉引流的方式大大提升銀行獲客效率，進而帶來較大的潛在收益。2)區(qū)域β：重慶市地廣人多，重視場景經(jīng)濟建設。A、截至2024年末，重慶市行政面積、人口均位于各城市首位，利好發(fā)展場景經(jīng)濟。B、重慶市重視商圈建設，根據(jù)最新商圈影響力指數(shù)榜單，重慶市共有5個商圈躋身全國前100，位于各城市第6位。商圈是銀行踐行“場景圈動”戰(zhàn)略的重要基礎之一，優(yōu)質、發(fā)達的商圈等場景經(jīng)濟可有效保障銀行戰(zhàn)略落地。3)銀行α：A、依托布局廣泛的網(wǎng)點，銀行零售客戶、商戶客戶數(shù)量較多，截至1H25線上手機銀行客戶數(shù)量已達1540.4萬戶，商戶客戶數(shù)量達155.87萬戶，其中縣域手機銀行客戶占比近80%，數(shù)量多且分布廣泛的零售客戶亦是銀行踐行“場景圈動”戰(zhàn)略的重要基礎。B、銀行網(wǎng)點市占率較高，截至2024年末為15.9%，顯著高于可比同業(yè)，有助于增強品牌效應并深入接觸客戶，推動“場景圈動”戰(zhàn)略落地。 　三年發(fā)展規(guī)劃清晰，助力推動“三大新動能”落地，同時也有助于銀行解決自身網(wǎng)點均資產(chǎn)、負債規(guī)模相對較小的問題。截至1H25銀行網(wǎng)點均資產(chǎn)規(guī)模、均信貸規(guī)模、均存款規(guī)模分別為9.4億元、4.4億元、5.9億元，均明顯低于其他上市農(nóng)商行，在優(yōu)質外部環(huán)境及內部調整下，疊加“新動能”落地，未來存在較大發(fā)展空間。 　在優(yōu)質外部環(huán)境及“新動能”落地背景下，預計26年、27年銀行獲客能力、貸款增速將有所提升，同時疊加資產(chǎn)端價格下行幅度收窄、負債端重定價釋放成本，銀行基本面將得到改善。預計銀行25-27年營業(yè)收入分別為285.8億元、301.3億元、319.2億元，分別同比增長1.4%、5.4%、5.9%；實現(xiàn)歸母凈利潤分別為119.6億元、131.5億元、145.1億元，分別同比增長3.9%、9.9%、10.4%，建議“買入”。 　風險提示：經(jīng)濟下滑超預期、公司經(jīng)營不及預期、研報信息滯后或更新不及時。